破除債券投資的五個迷思

債券是投資組合的防波堤，還是它的致命弱點？投資者似乎并不確定。

在2013年的最后七個月時間里，隨著利率的上升和債券價格的下跌，驚惶不安的投資者從債券基金凈撤資180億美元。

然后隨著股市在2014年最初六個星期走軟，投資者又向債券基金凈投入資金280多億美元。
讓投資者更加不知所措的是，2月19日公布的信息顯示美聯儲(Federal Reserve)官員正在爭論要不要早于預期加息，受這一消息影響，10年期國債收益率達到2.75%，相比之下去年5月份只有1.62%。（債券收益率與價格走勢相反。）

債券市場30年來基本上保持平穩，因此投資者不習慣于近期的波動。專家說，這有可能導致一些人在最需要的時候拋棄了投資組合的主要防護力量。

摩 根士丹利(Morgan Stanley)負責研究的董事總經理馬丁‧萊博維茨(Martin Leibowitz)說：“債券被視為避風港，但哪怕最安全的避風港也有風浪。”萊博維茨是《解密收益率手冊》(Inside the Yield Book)一書的合著者，該書被投資者視為歷來最好的債券書籍之一。

和所有投資領域一樣，債券市場充滿了各種流行觀念，這些觀念往好了說只是部分正確，往壞了說會有誤導作用。如果你不想繼續在投資債券的過程中被一次次地帶進溝里，將迷思與現實區分開是有好處的。

下面介紹了一些有關投資債券及債券基金的最危險的不實信息，以及一些你可以采取的、基于更準確證據進行聰明投資的實用步驟。

迷思1：利率上升時債券投資者將蒙受巨大損失。

去年隨著利率上升大約一個百分點，美國長期國債貶值12.7%。很多華爾街策略師預計今年的利率會隨著美聯儲改弦更張而上升。

但多種債券同時出現上述程度的貶值是可能性很低的事情。要理解原因，就需要對專業人士所說的“久期”(duration)有一個基本的了解。

這個指標可以在你所投基金的網站上看到，如果你買的是單只債券，也可以從經紀公司那里了解到。它顯示的是，對應于利率一下子變動一個百分點，債券或債券基金的價格大致會出現多大幅度的百分比變動。

巴 克萊美國綜合債券指數(Barclays U.S. Aggregate Bond Index)是固定收益市場覆蓋范圍最廣的基準指數，2月中下旬時其久期約為5.6年。因此，如果利率上升一個百分點，巴克萊綜合指數的價格會馬上下降 5.6%左右；上升半個百分點，指數的價格就會下降2.8%，以此類推。

在巴黎北方高等商學院(EDHEC Business School)和普林斯頓大學(Princeton University)教金融的債券專家弗蘭克‧法博齊(Frank Fabozzi)說：“要大幅貶值，利率就必須大幅度上升。”

比如要讓一只久期5.6年的債券基金貶值20%，那么利率必須立即上升大約四個百分點。即使是貶值10%，也需要利率一瞬間上升大約兩個百分點——這在歷史上是沒有先例的。（美國長期國債久期超過16年，所以它們才對利率的上升如此敏感。）

貝萊德(BlackRock)旗下公司、最大的交易所交易基金管理機構安碩(iShares)的固定收益策略負責人馬修‧塔克(Matthew Tucker)說，以今天的低利率，“你對總體回報率和收益率的期望應當更低，但潛在負回報被夸大了”。

這是因為，隨著利率上升，你會把老債券產生的收益投資于收益率更高的新債券。作為債券投資者，你的總回報是價格變動加債券收益的總和。

設想利率上升四分之一個百分點。這會馬上導致一只久期5.6年的債券基金降價1.4%左右，但也會讓新進入投資組合的債券的收益率增加四分之一個百分點，從而在更長期限內彌補價格的短暫下跌。

摩根士丹利的萊博維茨在近期發表的研究論文中指出，只要基金（甚至是到期日期間隔時間相等的債券“梯隊”）保持五到六年的適當久期，投資組合的年度總回報應該就會朝著它最初的收益率靠攏。前提是你持有這只基金或債券梯隊至少六年時間。

值得一提的是，他發現這個結果幾乎在所有可能情形之下都會出現，無論利率變動幅度多大。

因此萊博維茨說，“如果你有做長期投資的決心，那么你就可以安然挺過一段間歇性的動蕩時期”，知道即使市價貶值，日后也會因為利率升高形成的額外收益而得到補償，因此氣定而神閑。

這一切指向了一個簡單的策略：忽略那些說債券市場將遭遇腥風血雨的輕率言論。對于久期低于10年的政府債券、投資級公司債券和債券基金而言，那種情形不過是一個迷思。

只要你保持較短的久期并堅持投資高質量債券，除了短暫的、不到10%的損失以外，你應該不會遇到更大的危險。

問 問你自己，對于每一個百分點的利率上升，你投資債券愿意承擔的最大貶值幅度是多少。如果最大貶值幅度是5%，那么你就要投久期五年的債券或債券基金，略短 于巴克萊綜合指數的久期。（據芝加哥投資研究公司晨星(Morningstar)數據，中期債券基金的平均久期為4.9年。）

你的收益率 可以高于巴克萊綜合指數目前的2.3%，但條件是你敢于投資更長的久期。比如“先鋒長期公司債券基金”(Vanguard Long-Term Corporate Bond)的收益率有5%，但其久期是13.4年，意味著利率上升四分之一個百分點就會導致其價格短線下跌3.4%。

迷思2：需要收益的投資者必須持有“債券替代品”。

這些替代品包括房地產投資信托基金、業主有限合伙企業(master limited partnership)、優先股、分紅型普通股、商業發展公司(business-development company)和銀行貸款。

總 部位于圣路易斯(St. Louis)的全國性投資顧問團體BAM Alliance的研究總監拉里‧斯威德羅(Larry Swedroe)說：“這些東西都不是最安全債券的替代品。”他說，其中有些資產，如房地產投資信托基金和業主有限合伙企業，“擁有不錯的分散化特點，可 以在分散化的投資組合中發揮作用”。他提醒，其他流行的債券替代品在好日子里帶來額外的收益，但在壞日子里的表現跟債券不一樣。

衰退不利于股票，卻有利于債券。2008年，美國國債是唯一一個價格上漲的主要資產類別。金融危機中其他一切都崩盤了——包括上面所說的債券替代品。這些資產對經濟的下行非常敏感。

比如在2008年，銀行貸款縮水28%。據斯威德羅說，僅2008年第四季度，房地產投資信托基金就貶值40%，業主有限合伙企業貶值20%，高收益債券貶值18%，而五年期美國國債上漲7.5%。

他說，“當股市進入熊市時，很多這些東西的表現也和股市一樣”，因此“整個投資組合的貶值幅度大大超出”堅守政府債券需承受的幅度。

金融服務巨頭先鋒集團(Vanguard Group)投資策略師弗蘭‧金尼瑞(Fran Kinniry)說：“人們在討論‘債券替代品’的時候，有一件事情從未被真正提及。：如果有人給你更高的收益率，你只能期待風險也同等地上升。”

可以考慮一個在降低風險的同時提高收益的手法，如此就不必在追求更多收益的過程中承擔更大的風險。

以有規律的增量出售少量的股票或股票基金，便可以從現有投資組合中產生更高的收益。斯威德羅說，這樣“你就可以制造出自家產的分紅了”。在會計師的協助下，先把成本最高的股票賣出去，這會將資本增值稅降到最低。

下次有人對你宣揚“債券替代品”的好處時，只需要記住，投資產品要么是債券，要么不是債券。如果不是債券，那么它就應該處在投資組合當中的另外某個位置，或者干脆沒有位置。

迷思3：市政債券和基金是股票投資組合的安全分散器。

涉及市政債券時，要著眼于全國而不是本地。

據晨星公司數據，單州市政債券型共同基金的資產規模在1,480億美元以上。

但居住地州政府發行的債券以及持有這些債券的基金，所包含的風險可能會部分地抵消它們在稅務上的優勢。

首先，你的工作、房產價值甚至是子女所讀學校的質量都有可能取決于本地經濟的穩健程度。

如果你在本地樓市崩盤期間失業，鄰近地區發行的市政債券的價值就不太可能幫助你渡過難關。底特律近期的困境就說明，恰恰在你最希望所持市政債券不貶值的時候，它們可能正在經受沖擊，其嚴重程度不亞于你的就業保障和房產價值受到的沖擊。

另外，很多市政府指望7%或更高的投資回報來幫助他們為將來的公務員福利提供資金。如果將來股市表現差，這些市政府可能就必須削減福利、提高稅收，或者是為了兌現諾言而承擔更大的風險。

因此科羅拉多州科羅拉多斯普林斯(Colorado Springs)Wealth Logic公司的投資顧問艾倫‧羅思(Allan Roth)說：“如果股市不經歷一個十分強勁的10年，市政府履行義務的能力就會遇到很大的壓力。”

羅 思說，這在股市風險與市政債券之間形成了隱性的聯系，因此投資者應當在全國范圍內分散市政債券頭寸，而不是把它們集中于自己居住的州。還要記住的是，市政 債券約占美國整個債券市場的10%。羅思說，很多投資者的債券敞口有90%甚至更多都采用市政債券。他認為只要高于30%左右就算太多。

要 最小化使用“杠桿”（即借來的錢）購買市政債券的單州型基金和高價封閉式基金的敞口。堅持投資低費用、中期型、所持市政債券來自多個不同州的全國性基金， 比如共同基金先鋒中期免稅基金(Vanguard Intermediate-Term Tax-Exempt)或安碩全國豁免最低稅負市政債券基金(iShares National AMT-Free Muni Bond)。這兩只基金的年費率分別為0.20%和0.25%，即投資一萬美元交20美元和25美元。

迷思4：市況欠佳的時候，積極管理的“便攜式”基金將有突出的表現。

最近共同基金公司一直在叫賣一種據說能夠抵消利率上漲影響的產品，即所謂“便攜式”(go-anywhere)債券基金。

這種基金又叫“非傳統”或“非約束”基金，基本上是哪里都可以投，比如美國或其他國家的國債、浮息銀行貸款，有時候甚至是股票。

這種基金的設想是：通過廣泛涉獵，積極型債券管理機構可以限制投資者在利率上升過程中遭遇的損失。

這種宣傳產生了效果。據晨星數據，去年投資者向非傳統債券基金凈投入553億美元，高于2010年至2012年的水平。

但晨星公司高級分析師埃里克‧雅各布森(Eric Jacobson)說，基金越是非傳統，當債券投資表現完全不像投資者已經產生的預期那樣時，他們可能遭受的意外打擊也越大。

另外，便攜式基金大都是在過去幾年成立的，還沒有證明可以兌現其承諾。在截至2月20日的12個月里，非傳統債券基金平均貶值0.2%，同一時期巴克萊綜合指數則是持平的。在過去三年，便攜式基金平均每年升值2.4%，比巴克萊綜合指數少了1.4個百分點。

當然，有些基金有著更好的表現。

“A類”份額費率為0.99%的高盛戰略收益基金(Goldman Sachs Strategic Income Fund)在過去三年的年回報率達4.8%。基金經理邁克爾‧斯韋爾(Michael Swell)說，這只基金的成功，靠的是一條與利率命運脫鉤的策略。

就在債券升值無力的時候，斯韋爾利用期權給他所管理的投資組合做出了負兩年的久期，因此賺了錢。和普通的債券基金不一樣，斯韋爾的基金在利率上升的時候應該會升值而非貶值。

但如果股市在基金久期為負的時候下滑，那么利率的下降有可能在施惠于傳統債券基金的同時懲罰斯韋爾的基金。對于這種可能存在的風險，斯韋爾沒有否認。他說，他不建議投資者把超過一半的固定收益資產配置為非約束型基金。

對于很多人來講，即便這個比例可能也太高了。雅各布森說：“當你用便攜式基金取代常規債券頭寸的時候，你就已經放棄了投資組合當中一份非常非常寶貴的保險單。”

迷思5：單只債券好于債券基金。

很多擔心利率上升風險的投資者更愿意持有單只債券。他們覺得，這樣投資的話，只要持有至到期，肯定就會100%地拿回本金，其市價沒有遭遇中期貶值的風險。

沒錯，如果你持有一只特定債券直至到期，你會拿回全部的本金（忽略通貨膨脹和違約可能性）。同樣沒錯的是，共同基金和交易所交易基金一般都沒有固定到期日期，因此只要利率上升，價格就會下降。

但 你持有的單只債券也會在利率上升的時候貶值，只不過你沒有看到，因為你并不是每天都在給它重新定價。如果你真的不得不在公開市場拋售，那么它的價格下跌幅 度與利率敏感性相似的債券基金是差不多的。但只有基金會在每天的價格中體現這種變化。所以債券并不比債券基金更安全；那是一種假象。

和基金相比，單只債券至少存在一種劣勢，即金尼瑞所說的“現金拖累”(cash drag)。

設想你持有一只一萬美元的公司債券，年利率4%，每年分兩次等額派息。這只債券每六個月會產生200美元的利息收入。債券沒有這么小的面額，所以你很有可能會把這些收入存進一個利率不到1%的銀行賬戶里面。

但在一只收益率4%的基金中，你可以把收益投進更多收益率為4%的債券；如果利率上升，這些再投資就會買入利率更高的新債券。

考慮到今天微不足道的現金回報，隨著時間的推移，收益率4%的債券基金產生的總回報將高于收益率4%的單只債券。這緣于利滾利的威力。

債券基金往往持有數百只證券，買賣這些證券的費用可能也很便宜，所以它的分散化效果和低廉交易成本也是大多數投資者投資單只債券不太可能享有的。

因此金尼瑞說，如果你沒有大約1,000萬美元或更多的資金，那么投資債券基金就是一筆更劃算的買賣。只是要確保將持有成本維持在較低的水平。如果年費率超過0.5%左右，你很有可能就是花了高價。

在低利率的世界里，最不應該做的事情就是支付高昂的手續費。

文章來源：破除債券投資的五個迷思